在遠(yuǎn)川投資評論訪談過的基金經(jīng)理中,大多數(shù)人都有一個共同的出身:股票投資。而這些年,絕大多數(shù)股票基金經(jīng)理也呈現(xiàn)出一致的“自下而上”風(fēng)格——專注于個股研究,淡化宏觀研究和判斷。

今年以來,A股市場波動加大,對于只配置了主動權(quán)益基金的基民來說,并不好過。凈值的起起落落,考驗著基民的心理承受能力,單純在股票這一類資產(chǎn)進(jìn)行分散配置,無法解決波動與回撤的問題。尋找多資產(chǎn)配置的“固收+”基金,成為很多基民的理財新選擇。

而“固收+”基金正是債券基金經(jīng)理們的主場,廣發(fā)基金譚昌杰,是這一細(xì)分賽道的先行者,他自2015年即探索以絕對收益為目標(biāo)的“固收+”策略,管理的所有產(chǎn)品,每年都是正收益(統(tǒng)計時間區(qū)間:2015年至2020年)。

廣發(fā)基金 譚昌杰

作為債券研究出身的基金經(jīng)理,譚昌杰從事了十多年的宏觀研究與債券投資,歷來對管理風(fēng)險的要求高于對相對收益的追逐。從純債基金經(jīng)理到管理“固收+”產(chǎn)品之后,他依靠自己在宏觀研究上的經(jīng)驗優(yōu)勢,自上而下判斷不同行業(yè)的景氣度和性價比,并在安全邊際的基礎(chǔ)上選擇合適的股票資產(chǎn)。

這種鮮明的自上而下方法論,最終服務(wù)于一個清晰的目標(biāo)——每年為投資者提供替代銀行理財?shù)恼�收�?并將回撤控制在較低范圍。對于譚昌杰來說,這是比“固收+”這個名詞,更準(zhǔn)確的產(chǎn)品定位。

從結(jié)果來看,譚昌杰也確實做到了。他的代表產(chǎn)品廣發(fā)趨勢優(yōu)選,即便經(jīng)歷了2016年熔斷和2018年的熊市,也已經(jīng)連續(xù)6個完整年度實現(xiàn)正收益,期間最大回撤只有-4.91%。其中,最近3年的最大回撤僅有-1.92%。

7月下旬的一天,我們和譚昌杰約了一次獨(dú)家訪談,試圖對他的投資理念有更深入的了解。在訪談過程中,譚昌杰給我們留下了一個非常鮮明的印象——真誠坦蕩,并對自己的風(fēng)格及能力圈有著非常清晰的認(rèn)知。

他很清楚在“固收+”的這條道路上,無論是自上而下對行業(yè)景氣度進(jìn)行判斷,還是守住個股的安全邊際,提供更低波動的組合,最核心的出發(fā)點(diǎn)是守住自己的能力邊界,在自己有比較優(yōu)勢的地方,做自己看得懂的投資。

“一個基金產(chǎn)品最終呈現(xiàn)出來的風(fēng)險收益特征一定是基金經(jīng)理本人價值觀和風(fēng)險偏好的體現(xiàn)。”譚昌杰對風(fēng)險控制的要求遠(yuǎn)高于對收益的渴望,因此,他也很清楚,自己管理的產(chǎn)品在相對收益的排名中,往往不占優(yōu)勢,所以很難出現(xiàn)在各類排行榜中。

他不會用自己的投資策略跟市場風(fēng)格不太匹配這樣的理由來為自己的短期業(yè)績開脫。在我們的訪談中,他并不避諱談到去年四季度以來,自己的業(yè)績并不是很亮眼。“站在客觀的角度分析,我們也可以說是市場風(fēng)格的原因,但我覺得如果基金經(jīng)理這樣去總結(jié)自己的業(yè)績表現(xiàn),是一件不負(fù)責(zé)任的事情,必須要承認(rèn)確實是自己做得不夠好。”

譚昌杰身上對風(fēng)險的敏銳,對持有人的責(zé)任,對自身能力進(jìn)步提出的要求,隨著我們對話的深入,反復(fù)出現(xiàn)。這讓我們對他本人的性格偏向、價值選擇也有了更立體的了解。

我們也是在這個時候發(fā)現(xiàn),對于這樣的一位基金經(jīng)理來說,他所管理的產(chǎn)品是與他本人的性格、價值觀、風(fēng)險偏好是高度一致的。所以,對于譚昌杰的持有人來說,理解了他是一個什么樣的人,就會對他管理的基金風(fēng)格、收益特征,有一個更立體的認(rèn)知。

我們也希望通過這篇訪談,展開他的職業(yè)經(jīng)歷、投資理念和性格偏好,讓讀者和持有人更加清晰地了解這位基金經(jīng)理。

以下為訪談實錄:

1 每年的最低目標(biāo)——不要虧錢

遠(yuǎn)川投資評論:你當(dāng)時為什么選擇債券投資和研究的這條道路?

譚昌杰:我2007年底來廣發(fā)基金實習(xí),當(dāng)時是被安排了股票研究方向。實習(xí)當(dāng)天在給我們安排實習(xí)課題的時候,人力資源部過來說后續(xù)要發(fā)公司的第一只債券基金,需要一位債券研究員,問我們實習(xí)生有沒有轉(zhuǎn)崗的意愿。我就主動提出來說,想轉(zhuǎn)做債券研究。當(dāng)年是股票大牛市,債券很小眾,這樣的想法不多見。

一方面,我是覺得自己的風(fēng)險偏好較低,可能更加適合做一些低波動率的資產(chǎn);另一方面,我在研究生階段的一位導(dǎo)師剛從美國過來,他對美國的債券市場比較熟悉,認(rèn)為國內(nèi)的固定收益市場將來會有很大的發(fā)展前景。

還有一個很小的事情,我家人在我小的時候曾經(jīng)炒過股票,效果不是很好。一方面虧了錢,另一方面,由于當(dāng)時主要是看股評炒股,影響到了我每天放學(xué)回家后僅有的一點(diǎn)看電視的時間,導(dǎo)致我對股票自小都沒有太好的印象,所以,當(dāng)年研究生畢業(yè)、投簡歷的時候,我都沒有主動投股票研究的方向。

遠(yuǎn)川投資評論:印象比較深的市場階段或職業(yè)階段是什么時候?

譚昌杰:有兩個。

第一個是剛進(jìn)公司的時候,謝軍總對我的一次談話。2008年廣發(fā)基金的固定收益部剛成立的時候,我還沒有正式入職,部門只有兩個人,加上當(dāng)年新加入的同事,好像也就5個人。當(dāng)時基本上每年都會有新發(fā)的債基,而每個人基本上管理的數(shù)量也就1-2只的樣子,我私底下算了一下,再過兩三年就能輪到我做基金經(jīng)理了,所以當(dāng)時有一段時間比較懈怠。

謝總在一天下午找我談話,提醒我不要有這種安于現(xiàn)狀的想法,人生很長,不能認(rèn)為卡了一個位置,就可以很安穩(wěn)地待著。他的這一席話很大程度上改變了我的人生軌跡,讓我知道人生是可以、也是應(yīng)該不斷進(jìn)階的,什么時候都可以做新的嘗試。后來我經(jīng)歷了一些不順,遇到了一些挫折,我都會想到謝總,讓我想辦法克服困難,繼續(xù)前行。所以,如果說我要感謝一個人、且只能一個人的話,那個人一定是謝總。

第二個事情是2013年底處理的一次客戶投訴。當(dāng)年我管理的債券型基金虧了錢,我去一家銀行處理客戶投訴。印象最深刻的是見到了一位退休老伯,當(dāng)他聽到基金的虧損不予賠付后,血壓上升、滿臉漲紅。這件事情讓我知道了我們管理的基金,并不是一個規(guī)模的數(shù)字,也不是我們在辦公室里面日常處理的各類信息和數(shù)據(jù),背后其實是我們身邊的一個個活生生的人�？蛻舻拿恳还P申購都是一份責(zé)任,規(guī)模越大,背負(fù)的責(zé)任就越大。

今年年初,我給債券研究團(tuán)隊做了一次內(nèi)部交流,把以前走過的一些順路也好、彎路也罷,匯總在一起,其實講的都是一些很小的事情,比如謝總的那次談話等等,但就是這些很小的事情,讓我慢慢成為了現(xiàn)在的我,進(jìn)而演化出這樣的投資框架和體系。

我以前看過一本書,是吳軍的作品《格局》,書中提到,“天天做冒險的事情,早晚有一天會付出失敗的代價,相反,永遠(yuǎn)待在舒適區(qū),只會讓人無法成長。”我覺得,每個人都應(yīng)該有多樣性,不管在什么年齡階段,每個人都有不斷進(jìn)階的空間。

我跟研究團(tuán)隊的那次分享,也是想讓他們知道,自己走過的每一步都會成為未來自己的一部分。不用害怕,只有不斷嘗試,才會有更好的可能。

遠(yuǎn)川投資評論:過去兩年,權(quán)益一直處于很火熱的階段,相對來說債券的關(guān)注度比較低,在這樣的資產(chǎn)環(huán)境中如何做投資,你的心態(tài)會有變化嗎?

譚昌杰:做投資還是要盡量純粹一些,堅持長期主義,不要太受市場的短期影響。盡管過去兩年債券市場整體不太好,但畢竟我管理的產(chǎn)品都可以投資股票,在2015年以來管理這類股債混合類產(chǎn)品的過程中,我學(xué)到了很多東西,能力邊界也得到了提升。

長期來看,我覺得方向很重要,最好是選擇走那些當(dāng)前不太擁擠、未來可以越走越寬的路。比如當(dāng)年我選擇債券方向,比如我通過跟股票基金經(jīng)理合作,慢慢轉(zhuǎn)向多資產(chǎn)管理的方向。如果只是管一些非常細(xì)分的品類,有可能會讓個人的思維框架局限在有限的范圍內(nèi)。我希望人生的邊界能夠越走越寬,這個寬并不是說管理規(guī)模要多大,而是能接觸更多的事物,接受更多的刺激,成為更好的自己。

在公募基金做投資的一個好處是,我們能夠接觸各行各業(yè)的公司和人。我現(xiàn)在可以合管股票和債券,這樣的機(jī)會其實并不太多,真的要好好珍惜。

遠(yuǎn)川投資評論:你對自己現(xiàn)在所管理的產(chǎn)品定位是怎么樣的,有具體的目標(biāo)嗎?

譚昌杰:我對產(chǎn)品的定位是“固收+”策略的絕對收益目標(biāo)基金,具體有兩個投資目標(biāo):一個收益目標(biāo),希望中長期年化收益能覆蓋房貸利率等生活成本、戰(zhàn)勝通脹,一個年度回撤控制目標(biāo),盡量熨平市場的波動,力求畫出一條震蕩上行的凈值曲線,給客戶帶來良好的持有體驗。

02 債券是存量,股票是增量

遠(yuǎn)川投資評論:你認(rèn)為,一只基金的收益來源于哪幾個方面呢?

譚昌杰:從很長期的角度,一個組合的收益取決于兩點(diǎn):一是資金的穩(wěn)定性,二是基金經(jīng)理的風(fēng)險偏好和價值觀。我們經(jīng)常說的投資框架、投資體系等其實是后者的衍生品。

前段時間有一位機(jī)構(gòu)投資者問了我一個問題:現(xiàn)在主要管理的是20%左右股票倉位的產(chǎn)品,能不能做50-60%股票倉位的產(chǎn)品?我說,如果只是把股票倉位提升上去,操作方面沒有難度,但我的風(fēng)險偏好暫時還達(dá)不到這個水平。這么高倉位的產(chǎn)品,一旦遇到市場調(diào)整,凈值回撤比較大,我會睡不著覺。

我覺得,如果選擇做一件事情,就要盡量做得長一些。而要想做得長,還是要跟個人的性格、風(fēng)險偏好、價值觀等匹配得上,不然,短期可能可以將就,但長期未必能持續(xù)。

遠(yuǎn)川投資評論:你如何總結(jié)債券的投資方法?

譚昌杰:純債類資產(chǎn),不管是信用還是利率,從本質(zhì)上看是一類存量博弈的資產(chǎn)。我對于這類資產(chǎn)特點(diǎn)的總結(jié)是:確定性總收益、不確定的期間回報�？偸找媸潜窘鸷同F(xiàn)金流,這個是有確定性的,但由于市場估值的影響,每個階段的收益分配會有差異,所以債券市場有明顯的周期性特征,要想有一個債券的大牛市,一般都要以債券熊市作為前提條件。

從底層風(fēng)險收益來源來看,債券有且只有兩個風(fēng)險收益來源,一個是信用,第二個是期限。如果我們要賺信用的錢,需要做信用下沉,賺信用利差的錢。如果我們要賺期限的錢,就要做久期上的操作。這兩類資產(chǎn)對應(yīng)不同的研究框架,信用債主要從中觀和微觀層面進(jìn)行基本面研究,利率債則主要是從宏觀層面判斷。

我不做信用下沉,只買中短期高等級信用債、中長期利率債這兩類純債資產(chǎn),整體組合的信用資質(zhì)是比較高的。

中短期高等級信用債,收益的確定性比較強(qiáng),幾乎不受市場收益率的影響。中長期利率債以十年期國開債為代表,過去十幾年基本上都是圍繞著4%的中樞上下震蕩的走勢。對于這類收益率中樞穩(wěn)定的周期品,我一般在收益率比較低、對應(yīng)價格比較高的時候賣掉,在收益率比較高、對應(yīng)價格比較低的時候買進(jìn)來,做一些長波段操作,幾乎不做短波段操作。

遠(yuǎn)川投資評論:你會通過配置股性比較強(qiáng)的轉(zhuǎn)債來博取收益嗎?

譚昌杰:基本不買。我們?nèi)シ治鲆活愘Y產(chǎn),首先要明確這類資產(chǎn)下跌和上漲的觸發(fā)因素有哪些。

對于轉(zhuǎn)債這類資產(chǎn),有兩個下跌的觸發(fā)因素,一個是信用風(fēng)險,一個是絕對價格。你提到的股性轉(zhuǎn)債主要是高價轉(zhuǎn)債,這類轉(zhuǎn)債的波動性跟對應(yīng)的正股差不多、甚至更高,如果看好,還不如直接買股票。轉(zhuǎn)債上漲是兩個因素決定的,一是正股上漲,二是轉(zhuǎn)股價的修正,但修正是偏博弈的機(jī)會,我沒有相對優(yōu)勢,參與比較少。

我主要是買三低的債性轉(zhuǎn)債,信用風(fēng)險低(一般是AA以上),絕對價格低(一般是100元面值附近)、轉(zhuǎn)股溢價率低(盡量控制在20%以內(nèi))。這類品種每年有1-2次在低位逐步買進(jìn)去的機(jī)會,一般是在階段性股債雙殺的時候,比如今年2-3月份。

遠(yuǎn)川投資評論:你剛剛提到做債券的底層思維偏存量,但其實股票的投資邏輯更像增量思維,如何區(qū)別對待這兩類資產(chǎn)?

譚昌杰:是的,債券是一種價值中樞很穩(wěn)定的資產(chǎn),偏存量博弈。如果是優(yōu)質(zhì)企業(yè)的股票,長期看價值中樞能不斷提升。我所說的價值中樞,這個價值指的是社會價值,并不單純是股東價值。針對這兩種不同價值走勢的資產(chǎn),我的交易策略明顯不同。

對于股票,我的主策略是做止損但不做止盈。這是因為,股票價格波動比較大,我們只要控制它的下跌風(fēng)險就可以了。這保證了組合的回撤在可控的范圍內(nèi),而如果股價在不斷上漲,當(dāng)然是最好的,沒必要去干預(yù)。當(dāng)然,如果股票估值漲得特別貴,也會做一些個股層面的止盈。

債券是同質(zhì)性很強(qiáng)的資產(chǎn),沒有違約風(fēng)險的債券彈性比較小,收益率整體表現(xiàn)為箱體震蕩的走勢。所以,對于沒有違約風(fēng)險的債券,可以越跌越買,只做止盈,不做止損。

遠(yuǎn)川投資評論:你在什么情況下會對大類資產(chǎn)的配置進(jìn)行調(diào)整?

譚昌杰:這一塊會偏主觀一些,包括基本面、技術(shù)面、宏觀走勢、政策展望等等,其中技術(shù)面主要包括各類資產(chǎn)、各個板塊的估值比較、資金流向等等。

舉個例子,去年一季度比較典型的兩個宏觀變量,一是疫情,二是原油價格,疫情現(xiàn)在還是一個主要的變量,但原油已經(jīng)不是了,原油一個季度就把這個變量全部消化掉。

我比較喜歡評估某種情形之下的主要矛盾是什么,在主要矛盾的轉(zhuǎn)換過程中,哪類資產(chǎn)有更好的性價比,買一些相對勝率比較高的資產(chǎn)。

遠(yuǎn)川研究所:你在尋找資產(chǎn)時會結(jié)合自身的比較優(yōu)勢嗎?

譚昌杰:會的,之前有人說我的個股選得很好,我說我根本不是從個股的層面選股票,更多還是從宏觀和中觀角度,結(jié)合產(chǎn)品的定位、自己的價值觀以及行業(yè)景氣度來選。我找資產(chǎn)的底層思路可以總結(jié)為:在便宜的資產(chǎn)里面找有景氣度支撐的上漲機(jī)會。

我確實比較喜歡買估值便宜的資產(chǎn),但便宜只是買入的條件,并不是買入理由。買入的所有理由都是這類資產(chǎn)能給組合帶來收益的增厚,比如股票資產(chǎn),買入的理由從來都不應(yīng)該是便宜的估值或者靜態(tài)的分紅,而是公司的成長性。

03 基金是投資經(jīng)理性格的映射

遠(yuǎn)川投資評論:你選擇從債券入行,然后在2015年加入股票投資,你有總結(jié)過自己在股票投資上各個階段的變化嗎?

譚昌杰:估計很多債券出身的基金經(jīng)理向股票轉(zhuǎn)型的經(jīng)歷都差不多。

比如最早是買一些大盤權(quán)重股、高分紅的品種等等。然后開始參與一些偏周期的股票,畢竟做債券的人對經(jīng)濟(jì)周期的敏感性會更強(qiáng)一些。

接下來,隨著個人對不同行業(yè)的認(rèn)知的不斷進(jìn)化,會去找一些與宏觀經(jīng)濟(jì)周期敏感性不是很強(qiáng)的行業(yè)。再進(jìn)一步,就可以拓展到更加細(xì)分的行業(yè)或者板塊,比如CXO、半導(dǎo)體這些新興行業(yè)。

我覺得在這個能力圈不斷拓展的過程中,還要審視自身的價值觀和風(fēng)險偏好有沒有變化,這兩者要相輔相成,不能急于求成。

遠(yuǎn)川投資評論:你如何怎么看待回撤和收益率之間的關(guān)系?

譚昌杰:長期來講,大家肯定都是看收益,不是看回撤。為什么控回撤?核心原因是我們希望能夠通過降低回撤,讓客戶持有的時間更長,獲得長期收益。我希望客戶對我們的產(chǎn)品定位是理財替代或者理財增強(qiáng),有余錢的時候就買,要用錢的時候也可以隨時贖回。

遠(yuǎn)川投資評論:和你聊下來,感覺不管是07年股票大牛市選擇去研究債券資產(chǎn),還是現(xiàn)在在股票中堅持低估值的安全邊際,似乎也和你就不是一個對收益率要求很高的人有關(guān)?

譚昌杰:對。我的性格相對保守,不喜歡冒險。在理財方面,我的風(fēng)險偏好也較低,大部分家庭資產(chǎn)配置的是追求絕對收益的中低風(fēng)險產(chǎn)品。相對收益目標(biāo)的基金,波動太大,基本不買。

遠(yuǎn)川投資評論:一個延伸的問題,你會擔(dān)心低估值策略在國內(nèi)面臨像海外過去十年那樣,永遠(yuǎn)沒有迎來春天的局面嗎?

譚昌杰:可能會有,但我并不擔(dān)心。我的策略并不是只買很低估值的資產(chǎn),比如只買10倍或者20倍以內(nèi)的資產(chǎn),我也會配置一些30-40倍市盈率的股票資產(chǎn),只是特別高市盈率的股票,比如50倍、100倍,我目前的產(chǎn)品定位和投資體系暫時還接納不了。

作為投資人員,必須要不斷反思和優(yōu)化自己的投資體系。市場永遠(yuǎn)都在變化,我們的投資理念、價值觀、風(fēng)險偏好也需要做進(jìn)一步的迭代,這也是每個人不斷進(jìn)階的過程。

遠(yuǎn)川投資評論:宏觀或者周期出身的基金經(jīng)理,可能都會面臨周期不在自己這一邊的壓力。你會怎么減壓?

譚昌杰:我有少數(shù)幾位好朋友,這對我的生活、工作來說都非常重要。

我對朋友的要求是關(guān)系要非常好,不求數(shù)量。有些人是社交型,有很多朋友,但我很強(qiáng)調(diào)質(zhì)量,找少數(shù)幾位可以相處一輩子的朋友。我自己在做決策時也是這樣的要求,降低決策的數(shù)量,盡可能提高決策的質(zhì)量,畢竟每個人的精力都是有限的。

04 寫在最后

在居民財富管理的版圖中,“固收+”是一個巨大的場景。譚昌杰躬身入局,同時保持著自己穩(wěn)健審慎的個性。

對于譚昌杰來說,甚至“固收+”都不是一個足夠嚴(yán)謹(jǐn)?shù)拿�詞。它包含著某種未經(jīng)過審視的單邊樂觀——只有股票市場好的時候,才是組合收益上的加,但現(xiàn)實的股票市場會反復(fù)波動。所以,他喜歡用一種更本質(zhì)的說法定位自己的產(chǎn)品——穩(wěn)健理財替代。

從某種程度上來說,這也是譚昌杰個人性格和風(fēng)險偏好的映射,當(dāng)他在訪談中有意無意就會提起的風(fēng)險管理、安全邊際時,他在投資上的風(fēng)格和特點(diǎn)也已經(jīng)非常清晰地呈現(xiàn)了出來。在這個層面上,譚昌杰的產(chǎn)品可以說是個人性格特點(diǎn)、組合風(fēng)險特征和產(chǎn)品凈值曲線的高度統(tǒng)一。

而當(dāng)投資的理念與方法真實地展現(xiàn)出基金經(jīng)理的個人性格和風(fēng)險偏好時,某種程度上,可以說是置信度更高的一種知行合一。

來源:遠(yuǎn)川投資評論

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